Eduardo Campos
Valor Econômico - 11/02/2011
Compulsório maior leva cinco meses para se manifestar
Procurando uma resposta para essa pergunta, o Bank of America Merrill Lynch criou um Indicador de Condições Financeiras para o Brasil (BFCI, na sigla em inglês).
Segundo o estrategista de renda fixa da instituição, Virgílio Castro Cunha, esse tipo de indicador já foi muito utilizado no mundo, saiu de moda, mas voltou a ganhar importância após a crise de 2008, pois os bancos centrais passaram a utilizar instrumentos não convencionais de política monetária. Ou seja, olhar apenas a taxa de juros e suas implicações não é mais suficiente.
O índice mede o quão contracionistas ou expansionistas estão as condições financeiras.
Por essa razão, o indicador considera uma série de variáveis além do juro básico, como agregados monetários, taxas de juros de mercado, índices de ações e commodities.
Além de dar uma ideia sobre as condições financeiras, o indicador também ajuda a avaliar as implicações dessas condições sobre a atividade futura.
Castro Cunha aponta que o índice montado para o Brasil tem boa aderência com a atividade doméstica medida via IBC-Br (proxi do PIB calculada pelo BC).
O modelo sugere que condições financeiras neutras estão associadas a um hiato de produto zero, ou seja, a economia não cresce acima do seu potencial (máxima expansão do PIB sem inflação). Assim sendo, condições financeiras positivas estimulam o crescimento, enquanto condições negativas seguram o crescimento.
E o que essa primeira leitura do BFCI nos conta? Ao contrário do que muitos assumiam, as condições financeiras no Brasil já estavam marginalmente restritivas antes mesmo de o BC lançar mão das medidas macroprudenciais em dezembro e do no novo ciclo de alta de juros começado em janeiro. "O impulso vindo de condições financeiras para o crescimento é neutro", diz o especialista.
Essa neutralidade das condições financeiras resulta, em grande parte, do aumento dos compulsórios em fevereiro de 2010 e do ciclo de alta da Selic no ano passado. Vejam só o que é a defasagem das ações de política monetária.
Na construção do modelo, que considera dados de 2004 a 2010, o banco também conseguiu estimar o efeito defasado das variáveis e chegou a estimativas interessantes.
No caso de uma alta da Selic, seu efeito na economia leva oito meses para aparecer. Já um aumento na alíquota de depósitos compulsórios mostra efeito mais rápido. Leva cinco meses para se manifestar.
Agora que sabemos como o modelo funciona, vamos ver o que se pode extrair dele.
Considerando a cena atual, as indicações do modelo e os efeitos defasados tanto do compulsório quanto dos juros, a estratégia dominante do governo pra equilibrar a economia é o ajuste fiscal.
Segundo Castro Cunha, o efeito de uma contração fiscal é praticamente instantâneo. Portanto, o corte de R$ 50 bilhões no Orçamento anunciado na quarta-feira, desde que executado ao pé da letra, já traz um equilíbrio maior sobre o crescimento de 2011.
A conclusão é que o trabalho do BC em conter as condições financeiras foi razoavelmente bem feito. A variável que precisa ser ajustada para equilibrar melhor a economia resolvendo também questões inflacionárias é o gasto do governo.
Para chegar a essa conclusão, o Bank of America Merrill Lynch fez algumas simulações no seu modelo. O cenário base considera mais 100 pontos de alta na Selic, nenhuma alteração de compulsório, Bovespa a 88 mil pontos no fim do ano (previsão otimista) e preço de commodities estável. O resultado mostra BFCI neutro até meados de 2011. Mas as condições voltam a ficar positivas até o fim do ano.
É em função desse repique do modelo que Castro Cunha chama atenção para a necessidade do ajuste fiscal. Vale lembrar que altas da Selic só têm efeito em 2011 se forem feitas até abril.
Poderia se argumentar que o BC pode apertar os compulsórios. Tal exercício foi feito. Considerando um quadro menos otimista para as variáveis e uma elevação de 5% na alíquota dos compulsórios, o BFCI fica moderadamente restritivo ao longo de 2011.
Tal alternativa tem suas vantagens, pois tem uma defasagem menor que a alta da Selic e não traz o inconveniente de juros maiores atraindo capital externo que precisa ser comprado pelo BC.
No entanto, o uso cada vez mais constante de tal ferramenta poderia resultar em menor eficiência na intermediação financeira e novos questionamentos sobre a postura da autoridade monetária.
Eduardo Campos é repórter
